Przy stabilnej sytuacji obligacji rządowych w sierpniu Andrea Iannelli, Investment Director w Fidelity International, omawia, w jaki sposób włoski budżet jawi się na horyzoncie jako kolejna przeszkoda dla europejskich inwestorów.
Niniejsze fragmenty zostały zaczerpnięte z Miesięcznych perspektyw Fidelity International dla instrumentów dłużnych, przedstawiających ocenę perspektyw w średnim terminie przez zespół ds. instrumentów dłużnych. W celu uzyskania pełnego raportu prosimy o kontakt z nami.
Obligacje rządowe pozostawały w sierpniu stabilne przy rentownościach poruszających się w dobrze ugruntowanych przedziałach. Dla przykładu rentowności 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych w tym kwartale zmieniały się jak dotąd w zakresie 21 punktów bazowych, ignorując większość pozytywnych wiadomości napływających z rynku akcji, ale także i wzrost zmienności oraz niepewności napędzane przez nakładane cła i słabość rynków wschodzących.
Europa
Jeśli chodzi o Europę, to Europejski Bank Centralny (EBC) przestał znajdować się w centrum zainteresowania uczestników rynku, po tym jak zadeklarował pozostawienie stóp procentowych bez zmian przynajmniej do drugiej połowy 2019 r. Rynek nie ma dużych oczekiwań względem podwyżek stóp procentowych, do września przyszłego roku w cenach ujęte jest zaledwie 7 punktów bazowych. Podczas gdy na gruncie decyzji monetarnych przez jakiś czas nie zanosi się na istotne wydarzenia, to czynnikiem, który w największym stopniu zaprząta głowy europejskich inwestorów jest polityka.
Kolejną przeszkodą, która widnieje na horyzoncie pod koniec września jest włoski budżet. Informacje z pierwszych stron gazet doprowadziły do rozszerzenia się spreadów włoskich obligacji skarbowych (BTP) oraz utrzymały podwyższoną zmienność wszystkich włoskich aktywów. Po ostatnich ruchach włoskie obligacje rządowe wydają się być tanie w porównaniu z obligacjami z innych rynków peryferyjnych, nie bez powodu. Rynek słusznie wywarł presję na rząd Ligi Północnej i Ruchu Pięciu Gwiazd, by zapewnił budżet zgodny z ograniczeniami nakładanymi przez Unię Europejską. Niedające się pominąć prawdopodobieństwo Italexitu oraz porzucenia europejskiej waluty jest ujęte w wycenach: rentowności 3-letnich włoskich obligacji rządowych wskazuję, że rynek wycenia około 20%-owe prawdopodobieństwo na wycofanie się z EUR z 30% haircutem.
Ostatecznie uważamy, że rząd wypracuje budżet zgodny z 3%-owym unijnym limitem, ale rynek może zwiększyć presję w okresie od teraz do końca września. Według tej samej zasady obrót Bundami powinien być kontynuowany zgodnie z nastrojami rynkowymi wobec Włoch, dopóki nie uzyskamy bardziej przejrzystego obrazu sytuacji.
Wielka Brytania
Brexit pozostaje głównym czynnikiem wpływającym na Gilty i pozostałe aktywa w Wielkiej Brytanii. Napływ informacji w ostatnim czasie sprawił, że rynek przypisał wyższe prawdopodobieństwo scenariuszowi Brexitu bez osiągnięcia porozumienia. Po ostatniej podwyżce stóp procentowych przez Bank Anglii wyceniamy na obecną chwilę jeszcze jedną podwyżkę w ciągu najbliższych 12 miesięcy, jednak już niewiele więcej po tym okresie. Biorąc pod uwagę niepewne perspektywy polityczne, w nadchodzących miesiącach trudno jest spodziewać się po Banku Anglii czegoś innego niż ostrożności. Aktualna wycena rynku wydaje się więc być odpowiednia. Według tej samej zasady perspektywy dla Giltów pozostaną zero-jedynkowe, ponieważ zbliżamy się do marcowej daty granicznej, a relacja zysku do ryzyka nie jest na obecną chwilę jasna. Dlatego też wymagane jest neutralne stanowisko.
Stany Zjednoczone
Jeśli chodzi o USA, to chociaż najnowsze opublikowane dane zaskoczyły na niekorzyść, przy czym szczególnie słaby okazał się rynek mieszkaniowy, to ogólny obraz sytuacji wciąż wskazuje na tempo wzrostu na poziomie 3-3,5% przez pozostałą część roku. Świadczą o tym najświeższe wskaźniki monitorujące bieżącą kondycję gospodarki. Fed powinien mieć dostatecznie dużo przestrzeni na jeszcze dwie podwyżki w tym roku – pierwszą we wrześniu i kolejną w grudniu. Obydwie podwyżki są w znacznej mierze wycenione przez rynek. Patrząc w przód na 2019 r., to wzrost gospodarczy w USA prawdopodobnie spowolni, jednak wciąż będzie wyższy od reszty świata, dzięki wciąż luźnym warunkom finansowym i trwającemu ewidentnemu wsparciu ze strony bodźca fiskalnego, przeforsowanego na początku 2018 r.
Jednakże Fed będzie musiał równoważyć dalsze podwyżki z zaostrzaniem ilościowym i zwiększeniem emisji amerykańskich obligacji rządowych i może nie być w stanie przeprowadzić trzech podwyżek zaplanowanych na 2019 r. Wyzwania, które stoją przed wzrostem gospodarczym w USA i przed Fed są przez rynek uwzględniane w cenach, a krzywa rentowności amerykańskich obligacji skarbowych jest najbardziej płaska od 2007 r. Spodziewamy się dalszego wypłaszczania krzywej. Jednakże nie spieszylibyśmy się ze stwierdzeniem, że płaska bądź odwrócona krzywa dochodowości jest koniecznie zapowiedzią recesji. Na długi koniec krzywej wpływają teraz inne, bardziej techniczne czynniki, takie jak popyt na amerykańskie duration, zgłaszany przez inwestycje typu LDI (ang. Liability Driven Investments), które pomagają obecnie w utrzymywaniu rentowności na niskim poziomie.
Problemy związane z wymianą handlową oraz zmienność mogą prowadzić do zakładów względem „powrotu do bezpiecznej przystani” w postaci amerykańskich 10-letnich obligacji rządowych, ale średnioterminowa ścieżka dla rentowności jest nadal wyższa przy braku nagłego szoku makroekonomicznego, który w najbliższym czasie uważamy za mało prawdopodobny. Spodziewamy się, że rentowności 10-letnich obligacji amerykańskich przewyższą dotychczasowe przedziały, napędzane bardziej restrykcyjną polityką pieniężną i wciąż korzystne otoczenie makroekonomiczne.
