PROGNOZY NA 2019 R.: „Rynki wschodzące muszą stawić czoła pewnym krótkoterminowym wyzwaniom związanym z wycenami, które do listopada 2018 r. zbliżały się do poziomów kryzysowych, jednak dostrzegamy dojrzewające długoterminowe możliwości, zważywszy na niezmiennie solidne fundamenty.”
W 2018 r. gospodarka światowa (podobnie jak stosunki międzynarodowe) wpłynęła na nieznane wody, w warunkach narastającego ryzyka związanego z sytuacją geopolityczną i prowadzoną polityką. Globalne łańcuchy dostaw i relacje handlowe, które były integralnym elementem dobrej koniunktury na świecie, teraz znalazły się pod narastającą presją. Jak dotąd najbardziej dotkliwe konsekwencje odczuły rynki wschodzące wskutek asymetrycznej i — w naszej ocenie — przesadnej reakcji rynku, która do listopada 2018 r. sprowadziła wyceny do poziomów niemal kryzysowych. Te wyceny są jednak dla nas źródłem coraz atrakcyjniejszych okazji do zakupów z punktu widzenia analizy fundamentalnej.
Spis treści:
Na co przygotowują się rynki?
W 2018 r. można było zauważyć znaczącą rozbieżność pomiędzy wynikami akcji spółek z rynków wschodzących i papierów przedsiębiorstw ze Stanów Zjednoczonych, której skala jest dla nas trudna do uzasadnienia. Stany Zjednoczone wprawdzie odczuły korzystny krótkoterminowy wpływ cięć podatków i sprowadzenia do kraju zysków wypracowanych na rynkach zagranicznych, ale ten efekt prawdopodobnie drastycznie osłabnie w perspektywie najbliższych dwóch lat, co powinno poprawić wyniki względne rynków wschodzących pod względem rozwoju gospodarczego i wzrostu zysków. Prognozy Międzynarodowego Funduszu Walutowego przewidują stabilizację tempa wzrostu gospodarczego na rynkach wschodzących na poziomie 4,7% w 2019 r., natomiast wzrost gospodarek rozwiniętych ma zwolnić z 2,4% w 2018 r. do 2,1% w 2019 r. Co więcej, prognozowany wzrost zysków spółek z rynków wschodzących rzędu 10,5% w 2019 r. byłby wprawdzie niższy w porównaniu z szacowanym poziomem 15,4% w 2018 r., ale i tak wyglądałby dobrze na tle prognozowanego wzrostu zysków przedsiębiorstw amerykańskich na poziomie 9,5% w 2019 r. (który w 2018 r. wynosi 21,2%).1 Wybiegając myślami w przyszłość, uważamy, że aktualne wskaźniki fundamentalne nie uzasadniają spadków, jakie aktywa z rynków wschodzących notowały w 2018 r. Choć oczekiwania inwestorów mogą się pogarszać, sądzimy, że luka pomiędzy fundamentami a wycenami na rynkach wschodzących pozostawia sporą przestrzeń do poprawy wyników.
Napięcia handlowe były jednym z najważniejszych czynników wywołujących spadki kursów akcji spółek z rynków wschodzących, a choć eksport wciąż jest kluczową siłą napędową wzrostu gospodarek rozwijających się, jest on w coraz większym stopniu kierowany na inne rynki wschodzące, a względne znaczenie rynków rozwiniętych w tym kontekście zmalało. Coraz ważniejsza stała się także rola konsumpcji i technologii w generowaniu wzrostu gospodarczego; rynki wschodzące są w coraz większym stopniu oparte na czynnikach krajowych. Nowe cła pojawiły się w niewątpliwie trudnym okresie dla Chin, które starają się delewarować swoją gospodarkę, ale ich wpływ będzie także odczuwalny w innych częściach świata, co potwierdzają niedawno opublikowane dane o zyskach spółek ze Stanów Zjednoczonych oraz utrzymująca się zmienność na rynkach akcji. Politycy mogą wreszcie dojść do wniosku, że trudno wyjść zwycięsko z wojny handlowej.
Odporność na efekt domina i wstrząsy finansowe
Wpływ na nastroje na rynkach wschodzących i wyniki akcji spółek z tych rynków mają także coraz powszechniejsze oczekiwania kryzysu podsycane przez niepokój wokół szeroko omawianych w mediach problemów mniejszych państw. Uważamy, że osłabienie takich rynków, jak Turcja czy Argentyna nie powinno wywołać szerszego makroekonomicznego efektu domina, biorąc pod uwagę jak bardzo te kraje odstają od innych pod względem zapotrzebowania na finansowanie czy nieortodoksyjnej polityki, choć wpływ ich problemów na nastroje niewątpliwie znalazł odzwierciedlenie na rynkach akcji. Co więcej, rynki te stanowią zaledwie niewielką część spektrum rynków wschodzących i nowych rynków wschodzących; w październiku 2018 r. w indeksie MSCI Emerging Markets Index było ok. 20 spółek, które miały osobno większy udział w indeksie niż cały rynek turecki, a wpływ Argentyny na indeks jest jeszcze mniejszy.
Kolejnym czynnikiem stojącym za słabszą koniunkturą na rynkach wschodzących w 2018 r. była aprecjacja dolara amerykańskiego (USD). Tymczasowa stymulacja wzrostu produktu krajowego brutto w Stanach Zjednoczonych ze strony cięć podatków wywarła presję na wzrost stóp, natomiast sprowadzenie kapitału do kraju w konsekwencji zmian regulacyjnych zwiększyło popyt na aktywa denominowane w USD. Choć zatem spółki z rynków wschodzących zanotowały dwucyfrowe wzrosty zysków w walutach lokalnych, wyniki te były znacznie słabsze po przeliczeniu na USD.
Wprawdzie wzrosty stóp procentowych co do zasady wywierają presję na wzrost i oczekiwania inflacyjne, ale nie dotyczy to wyłącznie rynków wschodzących, a wskaźniki zadłużenia są w większości przypadków znacznie wyższe w świecie rozwiniętym. Rynki wschodzące w ujęciu łącznym wypracowują nadwyżki na rachunkach obrotów bieżących, mają zmienne kursy walut i są coraz mniej uzależnione od dolarowego finansowania. Niemniej jednak rozwijające się gospodarki (i tamtejsze spółki), które prowadziły mniej rozważną politykę, zostały surowo ukarane przez rynki finansowe. Inwestorzy zaczynają coraz częściej dzielić spółki na zwycięzców i przegranych, co oznacza możliwości dla aktywnych zarządzających.
Technologie i rosnący dobrobyt
Krótkoterminowe wyzwania i słabe nastroje wokół aktywów z rynków wschodzących przysłaniają, naszym zdaniem, perspektywy długoterminowe, czyli transformację polegającą na zmniejszaniu zależności od eksportu, surowców i spółek skarbu państwa na korzyść rosnącego znaczenia bardziej odpornych na wpływ czynników zewnętrznych źródeł wzrostu. Technologie stały się jednym z najważniejszych czynników napędzających zwroty na rynkach wschodzących, co znajduje odzwierciedlenie we wiodącej na świecie produkcji półprzewodników, branży gier online czy bankowości internetowej, natomiast rozwój platform handlu elektronicznego sprzyja wzrostowi konsumpcji. Niezmiennie wierzymy w stabilną zdolność wielu spółek technologicznych z rynków wschodzących do generowania zysków, pomimo pewnych mocnych korekt cen w 2018 r.
Konsumpcja na rynkach wschodzących opiera się nie tylko na korzystnych warunkach demograficznych i rosnącej penetracji rynków. Coraz większa populacja klasy średniej oraz rosnący poziom zamożności powinny nadal napędzać trend w kierunku podnoszenia jakości konsumpcji i stymulować popyt na produkty z wyższej półki na rynkach wschodzących. Uważamy, że spółki mające marki o solidnej pozycji w segmencie premium oraz produkty wysokiej jakości powinny notować zrównoważony i ponadprzeciętny wzrost w nadchodzących latach.
Nie zmarnuj okazji, jaką jest kryzys
Wyceny na rynkach wschodzących zbliżają się do poziomów kryzysowych pod wpływem znaczącego osłabienia nastrojów (i wyników), choć przepływy pieniężne i zyski generalnie wciąż są solidne. W połączeniu z poprawą ładu korporacyjnego, włącznie z wypłatą dywidend i wykupem akcji, takie warunki stanowią dla nas źródło coraz atrakcyjniejszych w długiej perspektywie okazji do zakupów. Kursy wielu walut są zaniżone, a my, jako długoterminowi inwestorzy skoncentrowani na wartości, nadal inwestujemy w spółki wyróżniające się stabilnym potencjałem do generowania zysków i wyceną zaniżoną zarówno w stosunku do ich rzeczywistej wartości, jak i do innych inwestycji dostępnych na rynku.
- Źródła: FactSet, MSCI i Standard & Poor’s. Dane na dzień 31 października 2018 r. Dane na podstawie szacowanego wzrostu wskaźników zysków na akcję dla indeksów MSCI Emerging Markets Index i S&P 500 Index. Realizacja jakichkolwiek prognoz lub szacunków nie jest w żaden sposób gwarantowana. MSCI nie udziela żadnych gwarancji ani nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Dalsze rozpowszechnianie lub wykorzystywanie jest zabronione. Niniejszy raport nie został zatwierdzony ani opracowany przez MSCI. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają żadnych opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.
CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.
Chetan Sehgal, CFA
Starszy dyrektor zarządzający, dyrektor ds. zarządzania portfelami inwestycyjnymi
Franklin Templeton Emerging Markets Equity
