Ubiegłotygodniowe posiedzenie Banku Japonii wstrząsnęło całym rynkiem. BJ nie tylko – wbrew powszechnym oczekiwaniom – nie zwiększył zakresu skupu aktywów, ale – co ważniejsze – wręcz opóźnił horyzont czasowy przewidziany na realizację celu inflacyjnego (2%). Największy wstrząs ze wszystkich walut odnotował jen, a para USD/JPY osiągnęła najnowsze osiemnastomiesięczne minimum po największej dziennej stracie od czasu światowego kryzysu finansowego. Decyzja BJ przekonała rynek, że banki centralne dotarły do kresu swoich możliwości politycznych w ramach obecnego paradygmatu – ujemne stopy są przeciwskuteczne, a skup aktywów w ramach luzowania ilościowego przestaje mieć praktyczne uzasadnienie. W piątek – po raz pierwszy od stycznia 2015 r. – kurs euro na zamknięciu osiągnął najwyższy poziom na koniec tygodnia względem dolara amerykańskiego w związku z przekonaniem inwestorów, że EBC zasadniczo jest w identycznej sytuacji, co BJ – na siłę forsuje rozwiązania polityczne w postaci olbrzymich zakupów w ramach luzowania ilościowego i ujemnych stóp procentowych, a równocześnie nie wykorzystuje związanego z tym osłabienia waluty do zabezpieczenia się przed ryzykiem deflacyjnym.
Tymczasem USD słabnie w związku z zapowiedzią Fed na wyjątkowo umiarkowanym posiedzeniu FOMC w marcu, że jest gotowa raczej dopuścić do przegrzania gospodarki amerykańskiej niż ryzykować destabilizację światowej gospodarki, sugerując możliwość dalszego podwyższania stóp i aprecjacji dolara. Znaczna część ryzyka destabilizacji dotyczy Chin, gdzie w związku z możliwością zdecydowanej dewaluacji waluty względem USD już dwukrotnie w ciągu ostatnich 9 miesięcy odnotowano gwałtowne spadki na giełdach. Fed ma zatem szczęście, że gospodarka amerykańska w I kwartale była bardzo słaba.
Równocześnie trwa deprecjacja chińskiej waluty we wszystkich parach z wyjątkiem dolara amerykańskiego. Jest to przyczyną frustracji wielu spekulantów, zarówno z Chin, jak i z innych krajów, ponieważ to oni właśnie najbardziej liczyli na dewaluację renminbi. Tymczasem renminbi nieco się umocniło względem bardzo słabego dolara, mimo iż w porównaniu z innymi walutami – w szczególności azjatyckimi – jest w tym roku wyjątkowo słabe. Przykładowo, ringgit malezyjski umocnił się tym roku niemal o 10% względem renminbi, czyli porównywalnie z jenem japońskim po tym, jak gołębie nastawienie Fed spowodowało mocny rajd prawie wszystkich walut rynków wschodzących poza chińską walutą.
Pod względem polityki pieniężnej Chiny zadecydowały jednak, że zamiast wykorzystać chwilę ulgi na przeprowadzenie odpowiednich korekt strukturalnych i znalezienie bardziej produktywnego rozwiązania problemu gigantycznej kumulacji długu, należy powrócić do dawnych metod generowania wzrostu PKB w sytuacji kryzysowej, tj. do masowych nowych zastrzyków kredytowych dla gospodarki. W tym momencie australijski bank Macquarie szacuje, że chińskie zadłużenie plasuje się na niepokojącym poziomie 350% PKB (http://www.businessinsider.com.au/china-1-trillion-in-bad-debt-2016-5) – to zaskakujące i bezprecedensowe przyspieszenie tempa wzrostu zadłużenia o 100% PKB od 2008 r., z czego większość generują spółki skarbu państwa. Stanowi to równowartość 35 bln USD. Ponieważ w cyklu kredytowym około 10% kredytów ogółem to zwykle zobowiązania zaległe, oznaczałoby to, że wartość niespłacalnych kredytów wynosi 3,5 bln USD – innymi słowy, więcej, niż całkowita wartość chińskich rezerw walutowych. Chińska strategia „zalewania” systemu płynnością wywiera dalszą presję na deprecjację renminbi, a w nadchodzących miesiącach chińska waluta powinna przykuć naszą uwagę ze względu na fakt, iż efekt słabego dolara, który widzieliśmy po posiedzeniu FOMC w marcu, a także nieskuteczność polityki EBC i BJ, już wkrótce przestaną mieć znaczenie.
John J. Hardy, dyrektor ds. strategii rynków walutowych, Saxo Bank
VN:F [1.9.22_1171]
