W wiadomościach finansowych dominowała w ubiegłym tygodniu gwałtowna wyprzedaż na rynkach obligacji na całym świecie.

Kluczowe punkty:

• Dane z Polski budzą obawy – wzrost zawodzi, a inflacja rośnie.
• USD umacnia się względem pozostałych głównych walut w obliczu globalnej wyprzedaży na rynku obligacji.
• Po wysokich odczytach inflacji w USA rynki obstawiają podwyżkę stóp procentowych Fedu w 2026 r.
• Wojna w Iranie wciąż trwa; stronom nie udaje się wynegocjować porozumienia w kluczowych kwestiach spornych.
• Andy Burnham staje się faworytem na stanowisko premiera, rynek obligacji w Wlk. Brytanii silnie traci.

Posiadacze obligacji poczuli niepokój przez kumulację szeregu czynników: perspektywy utrzymania się wyższych cen energii na dłużej, dowodów na efekty drugiej rundy inflacji i politycznej niestabilności w krajach takich jak Wielka Brytania. Trudniejsze do oszacowania, obecne jednak wciąż z tyłu głowy każdego inwestora, są brak postępów w redukowaniu deficytów w gospodarkach rozwiniętych i perspektywy niekończącej się emisji nowych papierów dłużnych – trend ten pogłębia wszędzie demografia. Akcje utrzymują swoją stosunkową odporność w obliczu gwałtownego wzrostu rentowności. Inaczej jest w przypadku walut. Wszystkie główne osłabiły się względem dolara, przy czym funt brytyjski i real brazylijski radziły sobie wyraźnie gorzej ze względu na wewnętrzne trudności polityczne.

Kalendarz makroekonomiczny na ten tydzień jest stosunkowo lekki. Oznacza to, że śledzenie reakcji rynku na wyprzedaż obligacji może być pouczające: obligacje znajdą dno i odbiją się czy też ich wyprzedaż będzie trwać w obliczu braku nowych wiadomości? Uwaga skupi się w tym tygodniu na globalnej publikacji wskaźników PMI dla aktywności biznesowej w czwartek (21.05). Z Wielkiej Brytanii napłyną dane z rynku pracy (wtorek 19.05) i dotyczące inflacji (środa 20.05), najistotniejszym tematem pozostanie jednak niepewna przyszłość premiera Keira Starmera.

PLN

Rynkowe obawy dotyczące przedłużającego się konfliktu na Bliskim Wschodzie osłabiają złotego, który w parze z euro powrócił do okolic 4,25. Lokalne informacje również nie są zbyt zachęcające. W zeszłym tygodniu rozczarowały dane o PKB w I kwartale roku – wzrost o zaledwie 0,5% k/k był o połowę niższy niż w IV kwartale i słabszy od oczekiwanego (0,6–0,7%). Nie są to dane pozytywne, warto jednak pamiętać o niesprzyjających okolicznościach (niskiej aktywności strefy euro, szoku energetycznym oraz mroźnej zimie).

Nie wydaje się, że na tym etapie można mówić o inherentnej słabości gospodarki. Niemniej pewne obawy budzą również szczegółowe dane o inflacji, które poznaliśmy w ostatnich dniach. Mimo osłonowych działań rządowych dynamika cen sięgnęła w kwietniu 3,2%. Uwagę zwracają dynamiczny wzrost cen w kategorii „informacja i komunikacja”, bardzo silny transportu lotniczego oraz podbicie inflacji bazowej (3,0%).

W tym tygodniu zwrócimy uwagę na dane z rynku pracy w kwietniu (szczególnie płace – ciasność rynku pracy ma kluczowe znaczenie w kontekście ryzyka występowania efektów drugiej rundy), dotyczące produkcji przemysłowej oraz inflacji producenckiej (czwartek 21.05). Normalnie te ostatnie nie spotkałyby się z dużym zainteresowaniem, ale w obliczu szoku energetycznego i ogromnego zaskoczenia w analogicznych danych z USA zyskują na znaczeniu – choć konsensus zakłada odczyt na lekkim minusie, nie można wykluczyć, że po blisko trzech latach zobaczymy wyjście z deflacji cen producenckich.

EUR

Wyprzedaż obligacji rozprzestrzeniła się na krótki koniec amerykańskiej krzywej rentowności, co oznacza, że w ciągu ostatnich dwóch tygodni różnica między stopami procentowymi po obu stronach Atlantyku nie kurczyła się dalej. Uważamy to za jeden z czynników napędzających niedawne osłabienie się euro względem dolara. Kolejne dwa to naturalna ucieczka inwestorów do bezpiecznych aktywów spowodowana wojną w Iranie oraz fakt, że skok cen energii wydaje się uderzać w europejską gospodarkę znacznie silniej niż w amerykańską.

Wyczekujemy wstępnych wskaźników PMI za maj (czwartek 21.05), by przekonać się, czy wzrost cen energii ma stały wpływ na aktywność biznesową w bloku. Ekonomiści prognozują niewielki wzrost wskaźnika zbiorczego, lecz do poziomów spójnych wciąż z kurczeniem się gospodarki. Podejrzewamy, że II kwartał będzie okresem faktycznej stagnacji, nie można też jednak wykluczyć scenariusza, w którym dynamika wzrostu będzie w tym czasie ujemna.

USD

Kilka nieprzyjemnych niespodzianek w publikacji danych w USA w kwietniu wzmocniło wyprzedaż na rynku obligacji, która rozpoczęła się w Wielkiej Brytanii. Inflacja konsumencka wzrosła silniej, niż oczekiwano, a presja cenowa wydaje się rozlewać z sektora energetycznego na wskaźnik bazowy. Ceny producenckie również mocno przebiły prognozy, jako że presja inflacyjna rozprzestrzenia się po łańcuchu dostaw. Rozmowy o obniżkach stóp procentowych w USA niemal całkowicie ustały, rynki są zaś coraz bardziej pewne, że kolejnym ruchem będzie ich podwyżka – główną niepewnością jest to, kiedy dokładnie do niej dojdzie.

Istotnym aspektem trwającej wyprzedaży obligacji jest to, że wyceniana przez rynki inflacja w dalszym okresie zaczyna rosnąć, co jest niepokojącym rozwojem sytuacji dla Rezerwy Federalnej. W ubiegłym tygodniu oficjalnie powołano nowego prezesa FOMC Kevina Warsha, który po raz pierwszy poprowadzi posiedzenie Fedu w czerwcu. Uważamy, że trudno mu będzie przeciągnąć na swoją stronę jakichkolwiek jastrzębi, co oznacza, że główną obawą inwestorów stanie się prawdopodobnie jego dążenie do rezygnacji z forward guidance.

GBP

Wyprzedaż na rynku obligacji rozpoczęła się w Wielkiej Brytanii przez obawy, że – po porażce Partii Pracy w wyborach lokalnych – gabinet Starmera zastąpi jeszcze bardziej nieodpowiedzialny pod względem fiskalnym rząd, szybko rozprzestrzeniła się jednak na inne gospodarki G10. W związku z tym funt osłabił się w ubiegłym tygodniu względem pozostałych głównych walut. Jedynym pocieszeniem dla niego jest to, że dane gospodarcze utrzymują się na całkiem niezłych poziomach. W I kwartale gospodarka rosła w tempie 0,6%, a wskaźniki PMI jak dotąd pokazują dość ograniczony wpływ niepewności związanej z wojną w Iranie.

Szereg danych publikowanych w tym tygodniu będzie testem dla tej narracji. Wyczekujemy szczególnie reakcji zaufania przedsiębiorców na niestabilność polityczną. Funt doświadczył tak silnej wyprzedaży, że jego wycena uwzględnia już znaczną niestabilność polityczną, niemniej nowy zwrot rządu w lewo prawdopodobnie jeszcze by ją pogłębił. Andy Burnham, Burmistrz hrabstwa Wielki Manchester, który najpierw będzie musiał wygrać wybory w Makerfield, jest obecnie faworytem bukmacherów do zastąpienia Starmera. Biorąc pod uwagę zarówno jego poparcie dla wyższego zadłużenia i podatków, jak i wcześniejsze wypowiedzi, w których bagatelizował potrzebę podporządkowywania się rządu rynkowi obligacji, uważamy, że jego wybór byłby najgorszym scenariuszem dla obligacji rządowych i funta.

Informacje zawarte w niniejszym dokumencie służą wyłącznie do celów informacyjnych. Nie stanowią one porady finansowej lub jakiejkolwiek innej porady, mają charakter ogólny i nie są skierowane dla konkretnego adresata. Przed skorzystaniem z informacji w jakichkolwiek celach należy zasięgnąć niezależnej porady.