Dzisiaj polska giełda żyje zamieszaniem wokół CCC i rzekomych oszustw finansowych, które miały zostać zdemaskowane przez Ningi Research. W związku z tymi oskarżeniami kurs CCC runął. Co to oznacza? Jakie są dalsze perspektywy? Czy te oskarżenia są zasadne? W poniższym komentarzu tłumaczy Kamil Szczepański, analityk XTB:
Spółka CCC znalazła się dziś w centrum uwagi inwestorów po tym, jak Ningi Research opublikowało raport oskarżający ją o poważne nieprawidłowości finansowe. Kurs akcji w trakcie czwartkowej sesji spadł o ponad 10%.
Raport Ningi zarzuca CCC między innymi stosowanie agresywnych technik księgowych, „upiększanie” wyników poprzez m.in. tzw. channel stuffing (czyli sztuczne zawyżanie sprzedaży poprzez przepychanie towaru do dystrybutorów), a także brak pełnej przejrzystości w transakcjach z podmiotami powiązanymi. Według autorów raportu poprawa wyników finansowych CCC to w dużej mierze manipulacja księgowa, nie zaś efekt faktycznego sukcesu operacyjnego.
Czy tak ostra reakcja rynku jest rzeczywiście uzasadniona, czy może mamy do czynienia z dobrze zaplanowaną, skoordynowaną akcją spekulacyjną?
Warszawska giełda, z racji swojej wielkości i struktury uczestników, pozostaje szczególnie wrażliwa na działania dużych graczy zagranicznych. Stosunkowo niewielka kapitalizacja spółek, ograniczona płynność i niedostateczny powodują, że nawet pojedynczy raport funduszu shortującego może doprowadzić do gwałtownej i nieproporcjonalnej reakcji kursu.
Gdyby byłoby tak i w tym wypadku, nie byłby to ani pierwszy ani ostatni raz.
Choć Ningi Research przedstawia się jako „niezależny podmiot badawczy”, jego wiarygodność jest szeroko kwestionowana. Organizacja ta nie podlega żadnemu formalnemu nadzorowi, nie ujawnia metodologii swoich analiz, a w przeszłości była uwikłana w liczne kontrowersje. Raporty Ningi wielokrotnie były określane przez spółki jako nierzetelne, tendencyjne, pełne błędów lub motywowane interesem finansowym. Tak było między innymi w przypadku Marex Group, SMA Solar czy Oddity Tech, które zarzucały Ningi manipulowanie danymi i konstruowanie narracji pod własne pozycje krótkie.
W praktyce Ningi nie odpowiada prawnie za skutki swoich publikacji, mimo że każda z nich wywołuje realne konsekwencje rynkowe.
Już na pierwszy rzut oka widać w raporcie Ningi kilka wątpliwości logicznych.
- Po pierwsze. Zarzuty dotyczące „nieujawnionych transakcji z podmiotami powiązanymi” są formułowane bardzo ogólnie, bez wskazania konkretnych przykładów ani danych liczbowych.
- Po drugie. Teza o „channel stuffingu” wymagałaby twardych dowodów w postaci danych magazynowych, zwrotów, poziomów zapasów– żadnych takich informacji Ningi nie publikuje.
- Po trzecie. Zarzut agresywnej księgowości to sformułowanie pojemne, którym można obarczyć dowolną spółkęw okresie poprawy wyników, jeśli stosuje dopuszczalne metody rozpoznawania przychodów.
Raport przypomina bardziej opinię, wspartą rozproszonymi dowodami anegdotycznymi niż rzeczową analizę.
Sytuacja CCC przypomina głośny atak sprzed roku na LPP, gdy Hindenburg Research oskarżył spółkę o pozorowanie wyjścia z rynku rosyjskiego. Wówczas kurs LPP w ciągu jednego dnia spadł o ponad 30%, tylko po to, by w kolejnych dniach znaczną część strat odrobić.
Tamta historia pokazała, że mechanizm „short attacku” na polskich spółkach jest prosty i skuteczny. Gdy emocje opadają, zwykle okazuje się, że zarzuty są przesadzone lub po prostu nieudowodnione.
Zgodnie z rejestrem KNF, na CCC ujawniono siedem dużych krótkich pozycji – łącznie około 6% kapitału spółki. Jednak rejestr ten pokazuje wyłącznie pozycje przekraczające próg 0,5% udziałów, więc rzeczywista wartość wszystkich shortów może być nawet 2-3 razy większa. W praktyce oznacza to, że duża część wolnego obrotu akcjami CCC znajduje się obecnie w rękach pożyczkobiorców grających na spadek.
Ningi Research w swoich komunikatach powtarza, że jego działalność służy „ochronie inwestorów i przejrzystości rynku”. Tego typu deklaracje to jednak jak groteskowy cynizm. Rynki finansowe to w pierwszej kolejności mechanizm zarabiania pieniędzy, a dopiero w drugiej, system alokacji kapitału w gospodarce. Fundusz shortujący działa z myślą o zysku, nie o etyce. Dlatego trudno uwierzyć, że zagraniczny podmiot o wątpliwej reputacji nagle postanowił „bronić polskiego rynku przed manipulacją”.
Dzisiejszy spadek CCC to bez wątpienia silna reakcja, ale niekoniecznie racjonalna. Dopóki spółka nie odniesie się oficjalnie do zarzutów, jakiekolwiek wnioski są przedwczesne.
Historia LPP pokazuje, że rynkowe emocje potrafią odwrócić się równie gwałtownie, jak się pojawiły. Warto więc, by inwestorzy zachowali dystans, a regulator – większą czujność.
