EBC przedłuża program QE do września przyczyniając się do spadku rentowności w strefie euro. EBC osłabia euro i złotego. Ta wyraźnie gołębia melodia płynąca z ust M. Draghi’ego może jeszcze długo brzmieć w 2018 roku.
Rynek stopy procentowej
W czwartek uwaga na rynku stopy procentowej skierowała się w stronę Frankfurtu, gdzie EBC ogłosił swoją decyzję w zakresie polityki monetarnej. Nie dokonano zmian w głównych stawkach stóp procentowych, jednak zapowiedziano, że program skupu aktywów będzie kontynuowany w obecnej skali (60 mld EUR miesięcznie) do końca 2017 roku, a od stycznia do września 2018 roku będzie prowadzony w skali 30 mld EUR miesięcznie. EBC podtrzymał wcześniejsze zapewnienia, zgodnie z którymi QE może zostać przedłużone lub zwiększone zgodnie z kształtowaniem się czynników gospodarczych. Wśród pozostałych narzędzi, które mają sprzyjać osiągnięciu stabilności cenowej w strefie euro są reinwestycje zapadających obligacji oraz utrzymanie stóp procentowych na niskich poziomach po zakończeniu programu skupu aktywów.
Decyzja zaprezentowana przez EBC była zbliżona do oczekiwań rynkowych, gdzie przeważało założenie o przedłużeniu QE o 9 miesięcy przy redukcji tempa do 30 mld EUR miesięcznie. Mimo wszystko, doszło do spadku rentowności obligacji w Europie, które w krótkim czasie po publikacji przekraczały nawet 5 pb. Ostatecznie przesunięcie się w dół krzywych dochodowości w strefie euro było umiarkowane i oscylowało wokół 3pb na całej krzywej niemieckiej. Pomimo łagodnego języka stosowanego przez EBC, nie oznacza to, że decyzja była bardziej gołębia niż oczekiwana, a reakcja rynkowa w dużym stopniu stanowiła korektę solidnych wzrostów rentowności z początku tego tygodnia, kiedy notowania 10-letniego Bunda oscylowały wokół 0,50%.
Na polskiej krzywej dochodowości początkowo również obserwowane było przesunięcie się w dół, które jednak w przypadku papierów długoterminowych okazało się krótkotrwałe. Obligacje z dłuższym terminem do wykupu pozostały blisko poziomów obserwowanych we wtorek, gdzie rentowności papierów 10-letnich znajdują się powyżej 3,40%. Jednak w dół przesunęły się notowania na krótkim końcu krzywej, gdzie spadki sięgały 5 pb. Pomimo bardziej wyraźnego stanowiska jastrzębiej frakcji w RPP, minutes z październikowego posiedzenia pokazały, że nadal w nadchodzących kwartałach oczekiwana jest stabilizacja stóp procentowych. Notowania kontraktów FRA wciąż wyceniają prawdopodobieństwo podwyżki stóp pod koniec przyszłego roku, jednak cała krzywa przesunęła się w dół. Obecnie nachylenie krzywej stało się bardzo strome i zbliżyło się do poziomów obserwowanych na początku tego roku. Spread pomiędzy papierami 10-letnimi a 2-letnimi powinien spaść ponownie poniżej 180 pb, czemu powinien towarzyszyć powrót rentowności obligacji 2Y powyżej 1,70%.
Notowania na rynku stopy procentowej w USA pozostały stabilne w związku z solidnymi danymi prezentowanymi w ostatnim czasie. W piątek dojdzie do publikacji pierwszego odczytu PKB za trzeci kwartał, które może jedynie nieznacznie spowolnić z 2,6% kw/kw ann. w Q2 (konsensus: 2,5%). Ponadto Uniwersytet Michigan opublikuje indeks nastroju konsumentów, gdzie oczekiwana jest jego dalsza poprawa.
Autor: Arkadiusz Trzciołek, PKO Bank Polski
Rynek walutowy
W czwartek w centrum uwagi krajowego rynku walutowego pozostawały: decyzyjne posiedzenie EBC i publikacja protokołu z październikowego posiedzenia RPP. W oczekiwaniu na te dwa ważne wydarzenia złoty lekko tracił na wartości prowadząc do wzrostu kursu EURPLN do 4,246. Z kolei na szerokim rynku po teście okolice 1,183 dolar ponownie zaczął zyskiwać na wartości.
Zgodnie z oczekiwanymi EBC pozostawił koszt pieniądza na niezmienionym poziomie (0,0% dla stawki referencyjnej i minus 0,4% dla depozytowej) oraz przedstawił plany dot. przyszłości programu skupu aktywów (QE) prowadzonego od marca 2015 roku. W jego ramach początkowo co miesiąc skupowano papiery dłużne o wartości 80 mld EUR, a od kwietnia 2017 roku ich wartość zmniejszono do 60 mld EUR. Ta nadal wysoka wartość skupowanych aktywów spowodowała, że bilans EBC przewyższył bilans amerykańskiej Rezerwy Federalnej, czemu towarzyszą najlepsze od sześciu lat wyniki gospodarki strefy euro. Bank centralny może więc zacząć zmniejszać „dawkę dopalaczy”.
W czwartek EBC zakomunikował więc, że od stycznia 2018 roku miesięczna wartość skupowanych obligacji zostanie obniżona do 30 mld EUR, ale program zakupu aktywów będzie kontynuowany do września 2018 roku lub w razie potrzeby dłużej. Już sam komunikat został wyraźnie gołębio odebrany przez eurodolara, sprowadzając notowania wspólnej waluty poniżej 1,175 USD z blisko 1,185 notowanych w pierwszych godzinach wczorajszego handlu. Decyzja EBC o skróceniu programu zakupów aktywów od stycznia była zasadniczo zgodna z rynkowym konsensusem, ale brak w komunikacie deklaracji ostatecznego terminu zakończenia QE wraz z utrzymującą się inflacją poniżej poziomu 2% (nawet biorąc pod uwagę prognozy EBC) zostało odebrane negatywnie, prowadząc do wspomnianego osłabienia euro do dolara. Złoty początkowo powrócił zaś w okolice otwarcia dnia po tym jak w oczekiwaniu na decyzję EBC traci on na wartości względem euro. Po konferencji prasowej (podczas której szef EBC zmian w programie QE nie nazwał „redukcją” lecz „rekalibracją”) spadek EURUSD nasilił się sprowadzając kurs do 1,163. EURPLN ruszył zaś ponownie w górę przełamując opór na 4,253 na co dodatkowo wpływał gołębi wydźwięk opublikowanego protokołu z październikowego posiedzenia RPP.
Rada nadal pozostaje ostrożna. W ocenie większości jej członków w nadchodzących kwartałach prawdopodobna jest stabilizacja stóp procentowych. W świetle dostępnych prognoz w tym samym czasie inflacja pozostanie umiarkowana, przez co ryzyko trwałego przekroczenia celu inflacyjnego w średnim terminie będzie ograniczone. Niemniej, w opinii części członków Rady, jeśli napływające w kolejnych kwartałach dane i prognozy wskazywałyby na silniejszą od obecnych oczekiwań presję inflacyjną, wówczas uzasadnione może być rozważenie podwyższenia stóp procentowych. Po raz kolejny zwrócona została też uwaga, że w razie istotnego osłabienia wskaźników aktywności gospodarczej połączonego z wyraźnym pogorszeniem nastrojów konsumentów i przedsiębiorstw, w dłuższym okresie zasadne może być rozważenie obniżenia stóp procentowych. Tak jak można było oczekiwać by ocenić perspektywy polityki pieniężnej w kolejnych kwartałach Rada czeka na publikację listopadowej projekcji NBP. Pomimo nadal rysującego się podziału w Radzie, na razie większość członków komitetu decyzyjnego pozostaje łagodnie nastawiona do polityki pieniężnej NBP, czym nie wspiera złotego. Dopiero wyraźnie jastrzębia retoryka w szeregach członków Rady mogłaby zmienić ten stan.
Utrzymywanie gołębiej polityki przez EBC będzie więc sprzyjać dalszym spadkom kursu EURUSD, co negatywnie wpływać będzie na notowania walut EM. Przy słabej presji inflacyjnej nie ma trwałych podstaw do ożywienia w krajach południowych strefy euro, stąd taka wyraźnie gołębia retoryka EBC może jeszcze długo brzmieć w 2018 roku. Mocniejszy dolar i na razie nadal gołębia RPP będą zaś deprecjonować złotego.
Autor: Joanna Bachert, PKO Bank Polski
