Catalyst, czyli notowana część polskiego rynku obligacji korporacyjnych, przeżywa w ostatnich latach dynamiczny rozwój. Na koniec IV kwartału 2016r. wartość papierów korporacyjnych notowanych na Catalyst wyniosła 69 mld zł. Jak natomiast wyglądamy na tle Europy Środkowo-Wschodniej? A może powinniśmy postawić pytanie – jak ta część Europy wygląda na naszym tle? Zanim odpowiem na te i inne pytania, przyjmijmy na potrzeby poniższego artykułu, że na obszar Europy Środkowo-Wschodniej składają się kraje Grupy Wyszehradzkiej i republik nadbałtyckich (Litwa, Łotwa, Estonia) oraz Rumunia i Chorwacja.

Omówienie poszczególnych giełdowych rynków obligacji państw wymienionych wyżej rozpocznijmy od przedstawienia rynku najbliższego naszym sercom i pieniądzom – Catalyst-u. Powstał on w 2009 roku i od tamtej pory przeżywa nieprzerwany rozkwit. W 2010 r. notowane były na nim obligacje korporacyjne o wartości jedynie 17,34 mld zł, a liczba emitentów wynosiła 24. Już dwa lata później wartości te przedstawiały się znacznie lepiej 46,3 mld złotych obligacji notowanych na koniec okresu, wyemitowane przez 121 podmioty. Natomiast w roku 2015 mieliśmy już 148 emitentów i 60,3 mld zł notowanych obligacji. Na przestrzeni 5 lat widzimy zatem wzrost wartości notowanych obligacji korporacyjnych o 248 proc., z około 17,5 mld zł do ponad 60 mld zł, oraz liczby emitentów o ponad 500 proc. – z 24 do 148. Po krótce omówić można również strukturę zobowiązań firm w Polsce, swoją analizę oprę na wartości całego rynku obligacji korporacyjnych (tj. również części nienotowanej), bez obligacji wyemitowanych przez banki. W 2014 r. jedynie 14,9 proc. ogólnego zadłużenia przedsiębiorstw w Polsce miało swoje źródło w obligacjach korporacyjnych. Jednak również w tej materii zachodzi diametralna zmiana. Jeszcze w 2009 roku firmy posiadały 222 mld zł kredytów w bankach oraz zaledwie 12,2 mld zł zobowiązań wobec obligatariuszy. W roku 2012 było to odpowiednio 272 i 31,4 mld zł, natomiast w 2014 już 301 i 52,7 mld zł. Zatem średnioroczna dynamika wzrostu zadłużenia przedsiębiorców w bankach wynosiła zaledwie 6,3 proc., podczas gdy średnioroczna dynamika wzrostu finansowania poprzez obligacje korporacyjne wynosiła 34,0 proc. Po uświadomieniu sobie skali i wielkości Catalyst-u możemy przejść do omawiania poszczególnych rynków obligacji Europy Środkowej i Wschodniej.

Polak, Węgier, dwa bratanki?

Budapest Stock Exchange, czyli giełda węgierska, posiada rynek obligacji korporacyjnych, którego obecna wartość wynosi 3,65 mld euro, a więc około 15,8 mld złotych. Oznacza to, że rynek węgierski jest ponad 4- krotnie mniejszy od polskiego Catalyst. Jeżeli za kolejny ważny wskaźnik przyjąć stosunek jego wielkości do PKB, które na Węgrzech stanowi około 120 mld USD, rynek obligacji korporacyjnych stanowi 3 proc. węgierskiej gospodarki. Dla Catalyst stanowi około 3,5 proc. polskiego PKB (przy założeniu, że PKB Polski wynosi 474,8 mld dolarów, a kurs dolara – 4,13 zł). Dana, którą zostawiłem na koniec, jest także wiele mówiąca – na giełdzie w Budapeszcie notowane są obecnie obligacje korporacyjne 13 firm! W Polsce liczba takich podmiotów to 133 przedsiębiorstwa.

Sąsiedzkie obligacje

Giełda czeska, z siedzibą w Pradze, na tle węgierskiej może pochwalić się rynkiem obligacji korporacyjnych wartym 8,84 mld euro, czyli około 38,45 mld zł. W porównaniu do Catalyst-u dalej jest oczywiście prawie 2 -krotnie mniejszy. Również liczba firm, których obligacje są notowane jest dużo mniejsza. Jest ich aż, lub tylko 32. Samych emisji w 2016 roku było 86. W Polsce dla przykładu notowanych było – 385 serii. Kolejnym wskaźnik, czyli PKB. Stanowi ono w Czechach 182 mld USD, czyli giełdowy rynek obligacji korporacyjnych ma wartość 5,1 proc. czeskiego produktu krajowego. Ten wskaźnik wykazuje zatem względnie niewielką różnicę w porównaniu do Polski, gdzie jest to 3,5 proc. Trzeba tylko pamiętać, że polskie PKB jest o ok. 160 proc. większe niż czeskie. Ostatnia dana, jak w przypadku Węgier, będzie najciekawsza. Wartość obrotów, przyjmując kurs korony czeskiej na poziomie 0,1612, na rynku obligacji korporacyjnych, w ciągu całego roku 2015 wyniosła na rynku obligacji korporacyjnych 822 tys. złotych. W Polsce wartość obrotu sesyjnego oraz pakietowego w 2015 r. wyniosła 1,771 mld złotych. Wartość obrotów w Czechach stanowi 0,046 proc. tej wartości w Polsce.

Burza Cenných Papierov

Kończąc omawianie państw nalężących do Grupy Wyszehradzkiej przyszedł czas na Słowację. Jeżeli chodzi o wartość giełdowego rynku obligacji wynosi ona 4,83 mld euro, czyli około 21 mld złotych. Czyli jest on większy niż na Węgrzech (15,8 mld), ale mniejszy niż w Czechach i to prawie dwukrotnie( 38,5 mld). W 2015 roku 14 firm przeprowadziło w sumie 26 emisji – jednak ich wartość nie jest możliwa do oszacowania gdyż podawana jest włącznie z emisjami obligacji przez słowackie ministerstwo finansów, przez Narodowy Bank Słowacki oraz innych państwowych banków. Jedyna wydzielona informacja to wyżej wymieniona wartość rynku, czyli 21 mld złotych. Co ciekawe, za obroty na słowackiej Burzy w 98 proc. odpowiadają właśnie transakcje na obligacjach, oczywiście w głównej mierze państwowych, jednak mimo wszystko pokazuje to słabość rynku akcji i zwracanie się społeczeństwa oraz funduszy w stronę obligacji.

Bałtyckie obligacje

Kolejną grupą państw są Republiki Nadbałtyckie, czyli Litwa, Łotwa i Estonia. Wartość rynku obligacji korporacyjnych w Łotwie wynosi 10 mln euro, na Litwie 1,4 mld euro, a w Estonii – 340 mln euro. Są to zatem rynki nieporównywalnie mniejsze od tych omówionych wyżej. Jedynie giełda Litewska wyróżnia się na ich tle, ale raczej nieznacznie, będąc prawie 3-krotnie mniejszą od Węgierskiej, najmniejszej z państw Grupy Wyszehradzkiej. Na ich rynkach notowane są obecnie obligacje korporacyjne 20 przedsiębiorstw, jest to również liczba wszystkich emitentów występujących na tych rynkach.  Większość stanowią banki, inne sektory to moda, telekomunikacja, energetyka i pożyczki. Nie wdając się w szczegóły, przy tak niskich wartościach również obroty na tych rynkach są znikome, a większość z nich, jak można się domyślić, to transakcje na obligacjach banków. Wszystkie raczej skromne informacje na temat tych rynków dostępne są na Nasdaq Baltic – wspólnej stronie internetowej dla tych trzech rynków.

Łączna wartość rynku obligacji korporacyjnych Litwy, Łotwy i Estonii to 1,75 mld euro, czyli znacznie mniej niż któregokolwiek z państw Grupy Wyszehradzkiej. Dla ukazania perspektywy – Catalyst jest prawie 9-krotnie większy. Pokazuje to nic innego jak słabość rynku długu korporacyjnego w państwach nadbałtyckich. W porównaniu do nich Catalyst jest ogromny. Mimo że na tle państw Europy Zachodniej czy USA (rynek obligacji korporacyjnych wart na rok 2014 – 9 bilionów 770 miliardów DOLARÓW) jest raczej średnim, żeby nie powiedzieć małym, rynkiem to jest bezkonkurencyjny na tle naszej części Europy. Zatem jego ogromna przewaga nie może być przyczyną spoczęcia na laurach, wręcz odwrotnie.

Rubieże Europy Środkowo- Wschodniej

Do omówienie pozostały już tylko Chorwacja i Rumunia. Wartość rynku obligacji korporacyjnych w Chorwacji to 930 mln euro, a w Rumunii – 820 mln euro. Pod względem wielkości są to zatem rynki bardzo do siebie zbliżone. Na giełdzie w Zagrzebiu notowane są obecnie obligacje korporacyjne 14 firm, natomiast w Bukareszcie – 6. W Chorwacji są to obligacje z sektorów telekomunikacyjnych, finansowych, spożywczych, farmaceutycznych. W Rumunii natomiast 4 spośród tych 6 firm to banki. Jeżeli chodzi o wartość obrotów to na większości tych obligacji w przeciągu ostatniego roku odbyło się między 1 a 10 transakcji. Przepaść, jaka dzieli Catalyst od wyżej wymienionych rynków, jest zatem bardzo duża – wartość obrotów na obligacjach korporacyjnych w 2015 roku to 1,75 mld złotych, transakcji było około 59 tysięcy, czyli nieporównywalnie więcej niż w Rumunii i Chorwacji.

Jak na dłoni widać, że Polski rynek obligacji Catalyst na tle państw Europy Środkowej i Wschodniej jest prawdziwym prymusem, wartym na dziś dzień około 69 mld złotych. Jest on również największą i najbardziej różnorodną giełdą długu w regionie jeżeli chodzi o liczbę emisji. Z perspektywy tych krajów polski rynek obligacji korporacyjnych może stanowić przykład do naśladowania. W końcu istniejący od 2009 roku Catalyst w ciągu 7-8 lat swego istnienia stał się największym rynkiem obligacji korporacyjnych w tej części Europy. Przyczyn takiego stanu rzeczy jest zapewne wiele, wymieniając te najbardziej oczywiste – kryzys finansowy i odwrócenie się inwestorów indywidualnych, a tym samym instytucjonalnych od rynku akcyjnego na rzecz właśnie korporacyjnego – w 2011 roku aktywa funduszy obligacji korporacyjnych wynosiły 2,15 mld złotych, pod koniec 2016 roku już 15,36 mld. Kolejną z przyczyn jest spadek stóp procentowych i tym samym bardzo niskie oprocentowanie lokat, co doprowadziło do szukania alternatywnych metod lokowania wolnych środków do lokat bankowych. Dług korporacyjny nadaję się do tego idealnie. Ostatnią z przyczyn jest stopniowa zmiana świadomości samych przedsiębiorców, którzy odchodzą od finansowania poprzez kredyt bankowy i z coraz większym optymizmem zwracają się w stronę emisji obligacji. Widać to wyraźnie po przytoczonych wyżej danych, dotyczących średniorocznej dynamiki wzrostu finansowania poprzez obligacje korporacyjne i kredyty bankowe, gdzie wyraźną przewagę utrzymują właśnie obligacje. Jedną z przyczyn tego stanu rzeczy jest chociażby program Luzowania Ilościowego (QE), tak zwane emisje „śmieciowe” proponujące wysokie stopy zwrotu oraz wzrost świadomości inwestycyjnej klientów. Ich omówienie to już jednak temat na inny artykuł.

Z powyższych danych jasno wynika, że Catalyst jest niekwestionowanym liderem na rynku obligacji korporacyjnych w tej części Europy. Zarówno jeżeli chodzi o jego wartość, obroty, liczbę emisji i emitentów, pod każdym względem wyraźnie wyprzedamy wszystkie inne państwa. Kończąc zatem nasze rozważania trzeba pamiętać o jednym – wartość papierów notowanych na amerykańskim rynku długu korporacyjnego wynosi aż 9 bilionów 770 miliardów dolarów (dane na początek 2014 roku). Patrząc bliżej, w Niemczech w roku 2015 i 2016 zostały wyemitowane obligacje o wartości ponad 80 miliardów euro. W USA 17 proc. zadłużenia firm to kredyt bankowy, natomiast aż 83 proc. długu to właśnie obligacje korporacyjne. W Polsce wygląda to na odwrót – kredyty stanowią 85,1 proc. zobowiązań polskich firm, a obligacje ledwie 14,9 proc. W strefie euro 20 proc. struktury zobowiązań przedsiębiorstw stanowią obligacje korporacyjne. Na podstawie tych danych jasno wynika, że jest jeszcze bardzo dużo do zrobienia zarówno pod kątem wolumenu przyszłych emisji jak i zmiany sposobu finansowania się przedsiębiorstw. O ile w porównaniu do krajów Europy środkowej i wschodniej jesteśmy prymusem i można stawiać nas za przykład, o tyle na tle krajów Europy Zachodniej czy właśnie USA, jesteśmy niedużym, mało znaczącym rynkiem, gdzie niewiele firm finansuje się obligacjami. Dużo już zrobiliśmy, ale jeszcze więcej jest do zrobienia.