Taktyczne strategie oparte na aktywach mieszanych odpowiadające na desynchronizację wzrostu gospodarczego na świecie, zmienność pod koniec cyklu gospodarczego i rynkowe rozbieżności.
PROGNOZY NA 2019 R.: „Nasze ogólne prognozy rynkowe są optymistyczne, przede wszystkim w związku z korzystnymi fundamentami spółek, głównie ze Stanów Zjednoczonych. Podczas gdy niepewność związana z przyszłym kierunkiem zmian stóp procentowych oraz desynchronizacją globalnej dynamiki gospodarczej przyczynia się do wzrostu rynkowej zmienności, my wciąż preferujemy idiosynkratyczne czynniki ryzyka, co znajduje odzwierciedlenie w skoncentrowanych pozycjach opartych na pomysłach inwestycyjnych, których potencjał wydaje nam się najpewniejszy”.
Uważamy, że światowa gospodarka ma potencjał, by utrzymać solidną dynamikę w 2019 r., oparty na mocnych fundamentach spółek amerykańskich i dużym popycie. 2018 r. przyniósł powrót zmienności na światowe rynki finansowe, gdy narracja dotycząca zsynchronizowanego globalnego wzrostu stała się bardziej pesymistyczna. Trendy wzrostowe wciąż są jednak generalnie korzystne, a desynchronizacja nie musi okazać się tak poważnym problemem, jak czasami obawiają się rynki. Będziemy się uważnie przyglądać kierunkowi, w jakim ostatecznie pójdzie zróżnicowanie pomiędzy gospodarkami poszczególnych krajów oraz prowadzoną przez te kraje polityką, biorąc pod uwagę jego możliwy wpływ na handel, waluty i normalizację polityki pieniężnej w świecie rozwiniętym.
Na razie nie dostrzegamy zbyt wielu oznak wpływu zmienności na rynkach wschodzących na inne rynki i uważamy, że coraz większe rozproszenie wyników względnych pomiędzy rynkami, jakie obserwowaliśmy przez większą część 2018 r., może utrzymać się także w przyszłości. Nie dostrzegamy zatem powodów, dla których wiodące banki centralne miałyby znacząco odchodzić od dotychczasowej trajektorii polityki pieniężnej. W Stanach Zjednoczonych obecna kombinacja ponadprzeciętnego wzrostu, umiarkowanej inflacji i niemal pełnego zatrudnienia może się, według nas, utrzymać jeszcze przez pewien czas. Sądzimy, że od recesji w Stanach Zjednoczonych wciąż dzieli nas jeszcze kilka kwartałów.
Niepokój na rynkach akcji w schyłkowej fazie cyklu
Solidne dane o produkcji i wzroście zysków, w połączeniu z wyższymi krótkoterminowymi stopami procentowymi, odzwierciedlają dobrą kondycję gospodarki, ale jednocześnie mogą skłaniać inwestorów do przekonania, że lepiej już być nie może. Dynamika rynkowa, podkreślana przez najniższą korelację pomiędzy akcjami od dwóch dziesięcioleci (i znacznie niższą od średniej 10-letniej), nadal sprzyja aktywnemu zarządzaniu, a utrzymanie skrajnie niskiej korelacji staje się mniej prawdopodobnym scenariuszem.
Kierujemy się optymistycznym, ale bardzo selektywnym podejściem do rynków akcji opartym na analizie fundamentalnej, mając na uwadze prawdopodobieństwo zaostrzania polityki pieniężnej przez bank centralny zarówno w 2019 r., jak i w dalszej przyszłości. Rosnące zyski i marże spółek sprzyjają wycenom akcji, choć uważnie monitorujemy wskaźniki inflacji oraz potencjał wzmożonej zmienności rynkowej.
Problemy związane z handlem i cłami mogą przyczyniać się do destabilizacji rynków, jednak prawdopodobnie już zostały uwzględnione w wycenach spółek. Niezmiennie oczekujemy, że Stany Zjednoczone i Chiny wyjdą obronną ręką z konfliktu handlowego i ostatecznie osiągną porozumienie, szczególnie, gdy rozwiązane zostaną kluczowe problemy związane z polityką ochrony własności intelektualnej.
Pomimo niespokojnej sytuacji geopolitycznej i napięć handlowych, fundamenty wzrostu w Stanach Zjednoczonych pod koniec 2018 r. wydawały się solidne, a rynek wciąż oferuje atrakcyjne możliwości, jednak są one mniej liczne niż w latach ubiegłych. Uważamy, że selektywne podejście do ekspozycji na ryzyko nabiera coraz większego znaczenia, a szeroki wskaźnik beta wiąże się z większym kosztem niż w przeszłości. Stany Zjednoczone wciąż są siłą napędową globalnego wzrostu, ale mniej dynamiczny wzrost międzynarodowy oraz problemy polityczne na rynkach zagranicznych mogą być rekompensowane przez bardziej atrakcyjne wyceny poza rynkiem amerykańskim. Jeżeli chodzi o rynki wschodzące, sądzimy, że większe możliwości inwestycyjne prawdopodobnie można znaleźć na rynkach, gdzie perspektywy wzrostowe oparte są w dużej mierze na czynnikach krajowych, które wykazały się odpornością na wpływ rosnących kosztów handlu. W przypadku portfeli aktywów mieszanych może to wymagać indywidualnego podejścia do idiosynkratycznych możliwości selekcjonowanych na poziomie krajowym. Analizy nabierają coraz większego znaczenia dla naszego zespołu wraz z upływem kolejnych etapów cyklu rynkowego i spodziewamy się, że ten trend utrzyma się także w przyszłości.
Zmiany na rynku obligacji wymagają czujności i selektywnego podejścia
Zważywszy na umiarkowane tempo wzrostu gospodarczego w Stanach Zjednoczonych, nie postrzegamy wzrostu rentowności amerykańskich papierów skarbowych jako zapowiedzi poważniejszej wyprzedaży na rynkach obligacji, choć zmniejszanie bilansu przez Rezerwę Federalną USA (Fed) prawdopodobnie będzie nadal wywierać presję na wzrost rentowności. Utrzymanie stabilnego wzrostu światowej gospodarki oraz ryzyko wzrostu inflacji skłaniają nas do preferencji dla krótkoterminowych obligacji rządowych (których rentowność wzrosła) pozwalających obniżyć ryzyko ekspozycji na czas trwania. Selektywne pozycjonowanie na instrumenty o stałym dochodzie będzie miało jeszcze większe znaczenie na rynkach wschodzących, ponieważ niektóre kraje mają większą ekspozycję na ryzyko wzrostu kosztów kapitału niż inne.
Przedłużający się okres rekordowo niskich stóp procentowych umożliwia spółkom z całego świata zaciąganie taniego zadłużenia. Utrzymujący się wpływ działań w obszarze polityki budżetowej jest korzystny dla obligacji korporacyjnych, a względnie niskie oprocentowanie zaciąganego zadłużenia sprzyja większym emisjom papierów dłużnych. Kredyty bankowe wciąż wydają nam się względnie atrakcyjne na rynku korporacyjnych instrumentów dłużnych, zważywszy na wzrost wartości płaconych odsetek i mniejsze ryzyko czasu trwania, ale ta klasa aktywów jest wrażliwa na ryzyko złagodzenia warunków spłaty zobowiązań. W ostatnim czasie popyt na kredyty bankowe przewyższa podaż, a coraz więcej inwestorów rezygnuje z kontroli nad warunkami spłaty kredytów. W takich warunkach konieczna jest większa czujność pozwalająca identyfikować kredyty bez odpowiedniego zabezpieczenia interesów wierzycieli.
Wciąż niskie, choć rosnące długoterminowe stopy procentowe nadal skłaniają wielu inwestorów do większego zainteresowania wysokodochodowymi segmentami rynków instrumentów o stałym dochodzie, a wąskie spready pozostawiają niewielki bufor, który mógłby wchłonąć potencjalny nagły wzrost zmienności. Przedsiębiorstwa generalnie zrobiły bardzo wiele, by utrzymać solidne bilanse i zrównoważyć swoje sprawozdania finansowe w ciągu ostatnich kilku lat, co potwierdzają nadal niskie wskaźniki zadłużenia do zysków i wskaźniki niewypłacalności, które pod koniec 2018 r. były poniżej średnich historycznych. Jeżeli chodzi o poszczególne klasy obligacji, korporacyjne papiery dłużne o wysokim dochodzie korzystały ze sprzyjających warunków fundamentalnych w 2018 r. i mogą utrzymać dobrą passę także w 2019 r., ponieważ niższa jakość kredytowa przekłada się na mniejszą wrażliwość na zmiany stóp procentowych w warunkach rosnących stóp bazowych. Choć znacznie większy segment wyższej jakości obligacji przedsiębiorstw o ratingu inwestycyjnym jest bardziej wrażliwy na wpływ podwyższania stóp przez Fed, konsekwentny wzrost gospodarczy może pomóc zmniejszyć różnice oprocentowania (spready) w stosunku do papierów skarbowych, co sugerowałoby wiarę inwestorów w zdolność emitentów do obsługi zaciągniętego zadłużenia. Blisko 50% instrumentów tworzących spektrum inwestycyjne obligacji o ratingu inwestycyjnym miało rating BBB (najniższy możliwy rating inwestycyjny) na koniec października, w porównaniu z ok. 25% udziału papierów o ratingu BBB w tym segmencie na początku lat 90. ubiegłego wieku.1 Jako długoterminowi inwestorzy uważamy, że nasze analizy pomagają nam w odróżnianiu nadmiernie lewarowanych spółek od przedsiębiorstw, które mają zrównoważone zadłużenie i solidne modele biznesowe w segmencie instrumentów o wyższej jakości. Zważywszy na oczekiwane przez nas dalsze zmiany krzywej dochodowości, uważamy, że inwestorzy mogą potencjalnie skorzystać na zwiększeniu ekspozycji swoich portfeli na bardziej aktywne strategie.
Pęczniejące zadłużenie, ryzyko inflacji i alternatywne aktywa
U progu 2019 r. dostrzegamy wyceny zbliżone do rzeczywistej wartości w niektórych obszarach rynków akcji i instrumentów o stałym dochodzie i choć spółki wciąż mają korzystne fundamenty, my stajemy się coraz ostrożniejsi. Coraz bardziej niepokoją nas podwyższone poziomy zadłużenia rządowego (przede wszystkim w niektórych dużych gospodarkach strefy euro, Japonii, Stanach Zjednoczonych, Chinach i innych rynkach wschodzących). Inflacja nadal jest umiarkowana na całym świecie, jednak mamy świadomość ryzyka przyspieszenia wzrostu cen. Dlatego choć nasze portfele aktywów mieszanych wciąż zwykle mają największą ekspozycję na akcje i instrumenty o stałym dochodzie, interesujemy się także rzeczywistymi aktywami, takimi jak surowce. Preferujemy aktywa, które zwykle radzą sobie dobrze na późniejszych etapach cyklu biznesowego lub oferują zabezpieczenie przed inflacją, takie jak obligacje powiązane ze stopą inflacji. Alternatywne aktywa mogą także zapewniać dywersyfikację na wypadek potencjalnych spadków kursów akcji i obligacji po nieoczekiwanym wzroście inflacji.
- Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 31 października 2018 r. Na podstawie indeksu Bloomberg Barclays US Corporate Bond Index. Indeksy nie są zarządzane, a bezpośrednia inwestycja w indeks nie jest możliwa. Indeksy nie uwzględniają żadnych opłat, kosztów ani obciążeń naliczanych przy sprzedaży. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com.
CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.
Edward D. Perks, CFA
Wiceprezes wykonawczy, CIO, Franklin Templeton Multi-Asset Solutions
