Środa stała pod znakiem komunikatów ze strony dwóch ważnych banków centralnych. Poranek zagarnął BoJ, który pod przewodnictwem Haruhiko Kurody pozostaje liderem skali luzowania na arenie globalnej. Z początkiem roku bank wypłynął jednak na niespokojne wody. Tak bowiem można opisać zaadoptowanie polityki ujemnych stóp procentowych, która okazała kontrproduktywna. Krzywa rentowności obligacji przyjęła niekorzystną płaską formę, a jen zamiast się osłabić, umocnił się. W konsekwencji nie zmaterializowały się spodziewane korzyści z dalszego luzowania, a uwidoczniły się związane z nim problemy skoncentrowane głównie na sektorze bankowym, dla którego środowisko ujemnych stóp jest wyjątkowo niekorzystne. Teraz bank stał przed bardzo trudnym zadaniem. Z jednej strony nie mógł się poddać i wycofać z już ogłoszonych programów, a z drugiej ciężko dalej zwiększać ich skalę, skoro wcześniej się one nie do końca sprawdziły. Co więc zrobiono? Ustanowiono nowy program „kontroli krzywej rentowności”, którego głównym zadaniem jest zniwelowanie szkód powstałych w wyniku wcześniejszego agresywnego luzowania. Teraz zakupy obligacji będą tak kalibrowane, by zwiększyć nachylenie krzywej, a oprocentowanie dziesięcioletnich obligacji ma być zakotwiczone na niskim poziomie 0%. Taka decyzja korzystna jest głównie dla banków i z tego względu akcje tych instytucji wyróżniały się wczoraj pozytywnie. Jen się jednak nie osłabił, gdyż zwiększenia skali luzowania nie zobaczyliśmy. Bank zaczął jedynie eksperymentować z tzw. „polityką forward guidance”. Oznajmił więc, że skup obligacji będzie trwał do czasu, aż inflacja przewyższy zakładany cel inflacyjny na poziomie 2%. Dlaczego tak zrobił? To też jest naprawa poprzedniego błędu ustalenia dwuletniego (niespełnionego zresztą) terminu, w którym inflacja miała wrócić do swojego celu. Warto przy tym dodać, że „forward guidance” było już testowane przez Rezerwę Federalną i zostało porzucone na rzecz aktualnie stosowanego podejścia „uzależnienia od danych”, które daje większą elastyczność. Powyższe zmiany nie wyglądają więc na kolejny „radyklany” krok, gdyż zaczyna ku niemu brakować wolnego miejsca. Obawiać się można, że przyszłość przyniesie więcej tego typu kalibracji, gdyż historia pokazuje, że deklaracje docelowych poziomów mogą być testowane przez rynek i w konsekwencji zarzucone.
Paradoksalnie Fed jest w niewiele lepszej sytuacji. Zmaga się bowiem z dwoma przeciwstawnymi trendami: rosnącą presją inflacyjną oraz słabością gospodarczą. To właśnie z próby pogodzenia ognia z wodą wychodzi obserwowany od dawna dziwny miks, zgodnie z którym bank bardzo chciałby podnieść stopy, ale tego nie robi. Dodatkowo z każdym kwartałem konsekwentnie w dół rewidowane są poziomy przyszłych stóp w bacznie obserwowanym przez inwestorów słynnym już wykresie „dot chart”. Tym samym przestał on spełniać swoje prognostyczne zadanie, skoro za każdym razem jest dopasowywany do rzeczywistości, która już od lat nie chce sprostać wymaganiom jej stawianym przez bankierów centralnych. Tym samym wciąż dzielnie walczą oni o zdynamizowanie globalnej kondycji gospodarczej poprzez zachęcenie banków do udzielania kredytów, a firmy do rozpoczynania projektów inwestycyjnych. Plany te jednak nie wychodzą poza modele ekonometryczne, których użyteczność tym samym również można zacząć kwestionować. Pytanie brzmi kiedy symboliczne uderzenie się w piersi nastąpi, czy może wciąż będziemy brnęli w grę negacji rzeczywistości na rzecz realizacji zamierzeń przez mechanizmy, które nie powinny być ku temu wykorzystywane. Banki postanowiły bowiem zmienić zachowania konsumentów i firm przez monetarną politykę, co jak widać od lat, egzaminu jednak nie zdaje.
Autor: Łukasz Bugaj, Dom Maklerski BOŚ S.A.
