Rada Prezesów po podwyżce stóp procentowych w czerwcu najprawdopodobniej wstrzyma się z działaniami na lipcowym posiedzeniu. Ponowny wzrost napięcia na linii USA–Iran zwiększył jednak ryzyko kolejnego ruchu w górę we wrześniu.
Kluczowe punkty:
- EBC powinien pozostawić w czwartek stopy procentowe na obecnym poziomie.
- Rada Prezesów będzie brać pod uwagę ryzyko efektów drugiej rundy inflacji w obliczu wojny w Iranie.
- Uwaga skupi się na konferencji prasowej Lagarde.
- Eskalacja w Iranie zwiększa prawdopodobieństwo dalszego zacieśniania polityki monetarnej.
- Rynki niemal w pełni wyceniają podwyżkę stóp we wrześniu.
- Do końca roku wyceniane są w sumie 44 pb. podwyżek.
Europejski Bank Centralny zyskał trochę przestrzeni na oddech po podpisaniu w zeszłym miesiącu memorandum o porozumieniu między USA a Iranem. Ceny ropy Brent spadły do 70 USD z baryłkę, ok. 55 USD poniżej maksimum z kwietnia, obniżyły się również ceny gazu ziemnego – niezwykle istotnego dla strefy euro – jednak nie na taką skalę. Raport inflacyjny za czerwiec pokazał dynamikę cen poniżej oczekiwań, co wzmacnia przekonanie, że EBC nie będzie musiał w najbliższej przyszłości zacieśniać polityki monetarnej. A przynajmniej tak przedstawiała się sytuacja, nim zawieszenie broni zaczęło się rozpadać.
Wykres 1: Kontrakty Dutch TTF Natural Gas Forward Month 1 [EUR/Mwh] (rok)
Źródło: Bloomberg Data: 21.07.2026
Ostatni wzrost niestabilności geopolitycznej stanowi trudność dla EBC, dając Radzie Prezesów powody do niepokoju. Biorąc pod uwagę, jak istotne dla szerokiej presji inflacyjnej są ceny energii, powrót niepewności w kontekście Bliskiego Wschodu jest koszmarnym scenariuszem dla bankierów centralnych, szczególnie we wspólnym bloku, który jest silnie narażony na inflację wynikającą z cen importowanej ropy. Obecnie nie da się przewidzieć, kiedy i czy w ogóle napięcia opadną, co oznacza, że EBC właściwie nie ma innego wyjścia, niż dokonać pauzy i czekać na wyklarowanie się sytuacji.
Od czasu czerwcowej konferencji prasowej prezeska Christine Lagarde przyjęła bardziej gołębi ton w kontekście stóp procentowych, sugerując brak pilnej potrzeby silnego zacieśniania polityki. Ze względu na upadek zawieszenia broni może ona jednak w czwartek ponownie przywdziać jastrzębie pióra. Kluczowe będzie: a) czy potwierdzi oczekiwania co do drugiej podwyżki stóp procentowych we wrześniu i b) czy pozostawi otwartą furtkę do dalszego zacieśniania polityki w późniejszym terminie. Jeśli napięcie na linii USA–Iran nie opadnie, to wrześniowy ruch w górę wydaje się realistyczny i Lagarde może to sygnalizować podczas swojej konferencji prasowej. Przy czym niemal na pewno pozostawi bankowi różne opcje, zamiast zobowiązywać się do czegokolwiek.
Obecnie rynki swap wyceniają niemal dwie pełne podwyżki stóp procentowych po 25 pb. w pozostałej części roku – naszym zdaniem ten wzrost oczekiwań jest nazbyt agresywny. Nie jesteśmy nawet przekonani, czy czerwcowy ruch w górę był uzasadniony. Wzrost gospodarczy jest słaby, presja płacowa spada, długoterminowe oczekiwania inflacyjne są zakotwiczone, a w danych nie widać oznak efektów drugiej rundy. Uważamy, że EBC ryzykuje popełnienie większego błędu w polityce monetarnej poprzez zacieśnianie jej w odpowiedzi na, w swojej istocie, szok energetyczny o charakterze podażowym, a nie rzeczywistą inflację napędzaną popytem.
Mamy nawet więcej wątpliwości dotyczących podwyżek stóp procentowych we wrześniu i później. Czwartkowe posiedzenie pozwoli ocenić intencje EBC – jastrzębia pauza, która pozostawi na stole możliwość ruchu w górę we wrześniu, może sugerować, że Rada Prezesów traktuje czerwcową podwyżkę raczej jako początek cyklu, a nie jednorazową, symboliczną decyzję. Uważamy, że może to być wyciąganie nieodpowiednich wniosków z przeszłości. EBC zwlekał z reakcją na szok energetyczny w 2022 r., a teraz ryzykuje przedobrzeniem, zacieśniając politykę monetarną zbyt agresywnie.
Jednocześnie przedłużający się okres podwyższonych cen energii i zwiększonej niepewności wymaga wzmożenia czujności, a im dłużej trwa impas, tym bardziej będzie trzeba zacieśniać politykę. Wyższe ceny ropy są dla wspólnego bloku mieczem obosiecznym – dalsza eskalacja podtrzymywałaby inflacyjne argumenty za podwyżkami stóp, jednocześnie jednak pogarszałaby warunki handlu strefy euro i ciążyła i tak już słabym perspektywom wzrostu gospodarczego. Istnieje również pogląd, że seria szoków z ostatnich lat tylko wzmacnia potrzebę zachowania czujności.
Mimo ostatniego wzrostu premii za ryzyko geopolityczne euro radzi sobie dobrze i utrzymuje się na poziomie powyżej 1,14 względem dolara. Uważamy, że jest to w dużej mierze efekt zmniejszania się różnicy między oczekiwaną różnicą wysokości stóp procentowych po obu stronach Atlantyku, która od końcówki czerwca spadła aż o 30 pb. Sprawia to, że para EUR/USD jest narażona na spadki, jeśli Lagarde nie sprosta jastrzębim oczekiwaniom rynku. Lipcowe posiedzenie EBC może mieć zatem ogromne znaczenie dla kursu EUR/USD, a jego zmienność będzie zależeć przede wszystkim od tego, jak bardzo asekuracyjne stanowisko przedstawi prezeska banku.
Wykres 2: Różnica między oczekiwaną wysokością stóp procentowych w USA i UE na koniec 2026 r. (YTD)
Źródło: Bloomberg Data: 21.07.2026
Decyzja w sprawie polityki EBC zostanie ogłoszona w czwartek (23.07) o godz. 14:15, a konferencja prasowa prezeski Lagarde rozpocznie się 30 minut później.
