Jest w zasadzie jasne, że FOMC nie zmieni w tym tygodniu stóp procentowych. Uczestnicy rynku będą jednak uważnie śledzić komunikaty Fedu, wypatrując wszelkich wskazówek, że do ich cięcia może dojść we wrześniu. My spodziewamy się w tym roku dwóch cięć o 25 pb.: we wrześniu i w grudniu.
Kluczowe punkty:
- FOMC ma utrzymać stopy procentowe, szansa na ich cięcie jest mała.
- Nie będzie publikacji dot plotu ani projekcji makroekonomicznych.
- Spodziewamy się, że Powell podkreśli postępy na froncie inflacyjnym.
- Powell ma zostawić otwarte drzwi do cięcia stóp we wrześniu.
- W kontraktach futures wyceniane są ok. 2,5 obniżki w tym roku.
- Spodziewamy się dwóch cięć stóp procentowych Fedu w 2024 r.
Inflacja w USA znów cieszy oko
Po przedłużającym się okresie braku postępów na froncie inflacyjnym miary dynamiki cen w USA w końcu powróciły do trendu spadkowego. W czerwcu inflacja była niższa od oczekiwań – jej główna miara spadła do najniższego od roku poziomu 3%, bazowa zaś do najniższego od kwietnia 2021 r. poziomu 3,3%. Preferowana przez nas trzymiesięczna zanualizowana miara bazowa, która niweluje zmienność widoczną w miesięcznych dynamikach, spadła w tym czasie do 2,1%, jest więc obecnie tuż powyżej 2-procentowego celu Rezerwy Federalnej.
Wykres 1: Inflacja CPI w USA (2014 – 2024)
Źródło: LSEG Datastream Data: 27.07.2024
Postępy w zakresie preferowanej przez Fed miary inflacji (PCE) były w ostatnich miesiącach podobnie ośmielające – jej trzymiesięczna zanualizowana miara bazowa spadła z 4,8% w marcu do 2,3% w czerwcu. Przekonanie Fedu co do osiągnięcia mandatu cenowego powinno zostać wsparte także przez rozluźnienie warunków na rynku pracy. Średni miesięczny przyrost miejsc pracy zwolnił z 267 tys. w pierwszym kwartale do 177 tys. w drugim. Stopa bezrobocia osiągnęła najwyższy od niemal trzech lat poziom 4,1%, liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wzrosła, zaś liczba nowych miejsc pracy i dynamika zarobków spadły.
Wykres 2: 4-tygodniowa średnia ruchoma nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych (lipiec 2023 – lipiec 2024)
Źródło: LSEG Datastream Data: 27.07.2024
Fed zaczeka z decyzją o zmianie stóp do nowych projekcji
Wymienione zjawiska powinny zwiększyć pewność członków FOMC, że aktywność gospodarcza i dynamika cen są bliżej równowagi, a obniżenie stóp procentowych będzie wkrótce uzasadnione. Zaobserwowaliśmy już gołębi zwrot prezesa Fedu Jerome’a Powella, który wskazał w tym miesiącu, że poczyniono „istotne postępy” w walce z inflacją. Wzmacnia to przekonanie inwestorów, że cięcia stóp procentowych Fedu rzeczywiście zbliżają się wielkimi krokami – w kontraktach futures w pełni wyceniane są w tym roku dwa cięcia, a trzecie mniej więcej w połowie.
Wykres 3: Wyceniana liczba zmian stóp procentowych w USA w kontraktach fed funds futures (na dzień 24.07.24)
Źródło: Bloomberg Data: 27.07.2024
Jesteśmy niemal pewni, że posiedzenie w tym tygodniu nie przyniesie zmian stóp procentowych. Argumentujemy to po części tym, że kolejne kwartalne projekcje gospodarcze i dotyczące stóp procentowych, które towarzyszą zwykle wprowadzaniu istotnych zmian polityki monetarnej Fedu, zostaną opublikowane we wrześniu. FOMC zasugeruje jednak prawdopodobnie w swoich komunikatach, że niższe stopy procentowe są blisko.
W czerwcu bank stwierdził, że poczyniono „umiarkowane dalsze postępy” w walce z inflacją – tym razem spodziewamy się zamiast tego oceny, że od tamtego czasu sytuacja uległa większej poprawie. Powell prawdopodobnie wzmocni ten przekaz podczas swojej konferencji prasowej i doda, że polityka monetarna w USA jest restrykcyjna.
Nie wierzymy jednak, że prezes Fedu przekaże w tym tygodniu klarowne forward guidance dotyczące stóp procentowych, a jedynie że zostawi otwarte drzwi do ich obniżki we wrześniu. Między najbliższym i kolejnym, wrześniowym posiedzeniem opublikowane zostaną liczne istotne odczyty, Fed będzie się więc wzbraniał przed deklaracjami, póki nie zyska pewności, że dane są zgodne z jego oczekiwaniami. Zamiast tego decydenci będą zapewne podkreślać postępy w walce z inflacją i to, że decyzje podejmowane są z posiedzenia na posiedzenie.
Dane wciąż przemawiają za pierwszym cięciem we wrześniu
Wszelkie gołębie komentarze Powella dotyczące inflacji powinny być wystarczające, by scementować przekonanie rynku o ruchu w dół we wrześniu. W kontraktach futures wyceniane jest obecnie więcej niż standardowa obniżka (28 pb.) Uważamy, że nie pojawiło się dotąd dość argumentów uzasadniających opóźnienie cięć stóp procentowych Fedu. Odczyt dynamiki PKB w II kwartale opublikowany w zeszłym tygodniu zaskoczył w górę, pokazując wzrost o 2,8% w ujęciu zanualizowanym względem konsensusu 2,0%. Uważamy, że nie wystarczy to, by zmienić plany Fedu, szczególnie biorąc pod uwagę przestarzałość tych danych i niedawne oznaki ochłodzenia na rynku pracy, które może zwiastować słabszą aktywność gospodarczą.
Utrzymujemy nasz pogląd, że stopy procentowe w USA zostaną obniżone w tym roku dwukrotnie: we wrześniu i grudniu, kiedy publikowane będą nowe projekcje FOMC. W kontraktach futures wyceniane jest bardziej agresywne tempo rozluźniania polityki monetarnej (68 pb. do końca roku). Zapewnia to przestrzeń do aprecjacji dolara w krótkim terminie, szczególnie jeśli ton komunikatów Powella będzie sugerował, że w nadchodzących kwartałach Fed przyjmie ostrożne podejście wobec cięć stóp procentowych.
Decyzja w sprawie polityki FOMC zostanie ogłoszona w środę (31.07) o godz. 20:00, a konferencja prasowa prezesa Powella rozpocznie się 30 minut później.
Autorzy: Matthew Ryan, CFA – szef działu analiz rynkowych Ebury
